Бухгалтерский баланс вашей компании обречен (но Bitcoin может вас спасти! 😱)

Opinion|

Функция корпоративной казначейства – исторически укорененная в консервативном управлении денежными средствами – переживает свою величайшую трансформацию за десятилетия. Революция действительно началась с Michael Saylor в Strategy – которая теперь владеет более 3% от общего объема Bitcoin – но Strategy больше не единственный игрок в пространстве казначейства Bitcoin. Оценки показывают, что корпоративные казначейства теперь владеют более чем одним миллионом BTC в совокупности, что эквивалентно более чем $120 миллиардам активов по состоянию на октябрь 2025 года. 🚀

Слушаешь экспертов по телевизору? А они уже продали. Здесь мы пытаемся понять, как устроен этот мир, и почему "покупай на слухах" не всегда работает.

Посмотреть на график S&P 500

Тезис этой стратегии коренится в том же тезисе, по которому мы покупаем и удерживаем Bitcoin как частные лица. В эпоху денежной девальвации рациональный субъект будет искать актив, который опережает катастрофические последствия девальвации. Поскольку эмиссия денег продолжается, а рынки продолжают реагировать (см. торговлю золотом по цене 4000+ долларов), неизбежно, что каждая публичная компания в конечном итоге примет стратегию казначейства Bitcoin. 💸

Аргументы в пользу корпоративного Bitcoin-казначейства

Традиционный корпоративный подход рискует не только неэффективностью, но и нарушением доверительных обязательств, поскольку денежные резервы утекают на алтарь печати денег. Bitcoin, однако, предлагает актив с ограниченным предложением и отсутствием контрагентов, с более чем десятилетним опытом приумножения стоимости в реальном выражении. 🧠

Прелесть стратегии казначейства заключается не только в хранении самого Bitcoin; но и в возможности, которую она дает компаниям, для использования рынков капитала. В отличие от спотовых ETF, компании могут выпускать акции с премией к чистой стоимости активов (NAV), привлекать конвертируемый долг с низкой или даже нулевой купонной ставкой и стратегически планировать как доступ к рынку, так и покупку Bitcoin. На практике это означает, что компании, наряду с владением Bitcoin, могут использовать рыночную структуру для увеличения количества Bitcoin на акцию с течением времени. 📈

Эффект сети теперь самоподдерживающийся. По мере того, как каждая успешная компания, работающая с казначейством Bitcoin, демонстрирует свою жизнеспособность, скептицизм рынков капитала снижается, и необходимая финансовая инфраструктура (хранение, отчетность, конвертируемый долг) развивается. 🤯

Наиболее убедительным является парадокс создания стоимости mNAV: торговля с премией позволяет компаниям выпускать акции, покупать больше Bitcoin и увеличивать количество BTC на акцию (BPS) для существующих акционеров. Например, Strategy обеспечила 74,3% BTC Yield в 2024 году, поэтому долгосрочные держатели увидели увеличение своей базовой доли Bitcoin на эту сумму исключительно за счет корпоративных действий, а не только за счет рыночного роста. Это структурная финансовая инновация для управления казначейством. 🎯

Но почему рациональный инвестор заплатил бы такую премию?

Публичные компании привлекают долг по ставке ниже, чем долгосрочный темп роста Bitcoin, что усиливает прирост BTC на акцию. С 2020 по 2025 год среднегодовой темп роста Bitcoin составил 64%. Будущие прогнозы предполагают, что BTC продолжит усложняться в среднем между 25-35%, поэтому, если стоимость финансирования составляет 8%, разница остаётся у акционеров. 💸

Если BTC на акцию растёт быстрее, чем размытие, акционеры выигрывают. Резонансный маховик: премия mNAV → привлечение капитала → больше BTC → более высокий Bitcoin Per Share → устойчивая премия → следующее привлечение. 🔄

Рассматривая вопрос под другим углом, многие юрисдикции и рынки имеют различные правила доступа к Bitcoin как для корпоративных, так и для розничных инвесторов. Только в Великобритании, по состоянию на октябрь 2025 года, огромный объем капитала (£1.4 триллиона) заблокирован в личных пенсионных фондах и налогово-эффективных сберегательных инструментах (ISAs). Для этого капитала, доступ к Bitcoin через казначейские компании часто является самым простым способом получения высоких альфа-доходов по портфелю. 📊

Взлеты и падения mNAV

С момента максимумов лета 2025 года мы наблюдаем огромное падение mNAVs всех компаний, владеющих BTC, из-за сочетания застоя цен и негативных настроений в сообществе. Некоторые из ранних последователей упали на 90% за несколько недель от своих максимумов — что подорвало настроения инвесторов и проверило убежденность компаний. 🚨

Как надбавка к NAV, mNAV принципиально строится на основе настроений и фундаментальных показателей. 💬

Успех корпоративного Bitcoin-казначейства зависит от укрепления доверия инвесторов посредством прозрачной отчетности и последовательной веры в Bitcoin, в сочетании с такими фундаментальными показателями, как максимизация BTC Yield за счет аккретивных привлечений капитала, оптимизация плеча на пиках рынка, поддержание mNAV выше 1.2x и его защита за счет выкупа акций и снижения долга. Во времена медвежьего цикла убежденность каждой компании будет подвергнута испытанию — те, кто сохранят убежденность и увидят долгосрочную перспективу, будут вознаграждены. Ключевым решением для поддержания стратегии во время медвежьего цикла является наличие прибыльного операционного бизнеса: это позволит получать постоянный денежный поток для инициирования аккретивных выкупов акций, если mNAV опустится ниже единицы. Это также позволяет приобретать Bitcoin со скидкой без размывания доли акционеров. 🧠

Многие компании вошли в это пространство с очень маленькими, минимально прибыльными операционными предприятиями – например, Metaplanet была убыточной небольшой сетью отелей. Эти компании надеются на эффект маховика, чтобы оживить бизнес. Это отлично работает, когда дела идут хорошо, как мы видели в июне этого года, когда, казалось, любая компания могла получить премию. Но когда Bitcoin падает в цене, настроения возвращаются к крайне медвежьим, и инвесторы теряют интерес к казначействам, уязвимости будут выявлены. 🚩

Ключ к построению действительно прибыльного операционного бизнеса – поддержание стабильного дохода и роста, одновременно стратегически добавляя казначейство Bitcoin. Когда компания остается прибыльной и расширяется, рыночная оценка ниже 1 mNAV может быть объяснена только иррациональным настроением – фактически, неправильной оценкой бизнеса как «мертвого». Комбинируя устойчивый основной бизнес и стабильные или растущие операционные доходы с растущим резервом Bitcoin, компании могут позиционировать себя для обеспечения устойчивой долгосрочной ценности, независимо от рыночной волатильности. Это будет следующим шагом в модели казначейства, и как ключевые игроки выйдут из медвежьих периодов. 🌟

Потенциальные риски

Сжатие mNAV значительно ускорилось. Artemis Analytics сообщила о трех последовательных месяцах резкого снижения mNAV до сентября 2025 года, при этом 25-33% трежерри-компаний сейчас торгуются ниже 1.0x NAV — на территории, где механизм обратного воздействия срабатывает. Собственный mNAV Strategy сжался с пиковых значений в 6.0x в 2021 году до примерно 1.21x на данный момент. Опять же, это подчеркивает важность оперативного бизнеса для обеспечения стабильности трежерри-стратегии, иначе чистые трежерри малого размера могут легко оказаться глубоко под водой. Хотя у Strategy есть оперативный бизнес (незначительный по сравнению с более широкими операциями), она является исключением, поскольку настолько опережает любое другое предприятие по размеру приобретений. 🚧

Механика спирали смерти становится смертельной при значениях ниже 1.0x. Компании, торгующие ниже чистой стоимости активов (NAV), сталкиваются с размывающими капитальные привлечения, которые разрушают BPS, вызывая исход акционеров, дальнейшее снижение mNAV и принудительные ликвидации. В прошлом месяце Strive приобрела Semler Scientific в сделке на $1.34 миллиарда, полностью оплаченной акциями, с премией в 210%, объединив их Bitcoin-казначейства в портфель из 10 900 BTC. Это знаменует собой первую крупную консолидацию M&A в секторе и подтверждает тезис о том, что испытывающие трудности чистые казначейства будут приобретены за их дисконтированные Bitcoin-холдинги. Ожидайте дальнейшей консолидации, поскольку компании с mNAV ниже 1.0x становятся объектами поглощения. 🧱

Казначейство Bitcoin не является необязательным.

Будущее казначейств Bitcoin только начинается. По мере того, как все больше финансовых директоров принимают Bitcoin в качестве основы корпоративных резервов, рынки капитала будут вознаграждать дисциплинированное, BTC-ориентированное управление с нарастающей акционерной стоимостью. По мере ускорения внедрения, согласованность между корпоративными финансами и сетью Bitcoin приведет к беспрецедентным изменениям. Победители не просто будут держать Bitcoin – они будут строить прибыльный бизнес вокруг него, создавая устойчивую акционерную стоимость и рост бизнеса в все более неустойчивой системе. Bitcoin-казначейство не является опциональным – это не просто приятное дополнение, это необходимость. 🚀

Смотрите также

2025-10-17 21:46